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【资讯】机遇与恐慌长期估值中枢之辩

发布时间:2020-10-17 02:19:49 阅读: 来源:打包带厂家

机遇与恐慌 长期估值中枢之辩

就当前的市场来看,抛开估值比主板高出200%乃至更多的中小股票不论,就蓝筹股而言,市场的估值已与成熟市场相差无几。考虑到股票每年利润、净资产的增长只在10%到20%之间(成熟市场会更低),那么决定短期、乃至两三年之内的行情 ,主要的影响因素还是估值。  那么,未来的估值会怎么样呢?一种主流的看法认为,随着发行市场化改革的继续、经济高增长的结束,估值会一路下行,与全球成熟市场接轨。换言之,现在的估值虽然不高,但也难有大幅的抬升空间。  从周边的、尤其是亚洲地区的新兴市场来看,这种估值下降的趋势在长期是有先例的。以中国台湾地区为例,在经历过上世纪80年代末大泡沫之后,台湾市场对成熟市场的估值溢价就呈一路下降趋势。  但把这种经验简单搬到当前的A股市场、以说明A股市场未来的估值必将一蹶不振,则面临两个问题。  一则,金融资产估值的接轨需要资本项的开放。日本与中国台湾地区均于上世纪80年代中后期逐渐开放资本项目,但股票的估值溢价仍在80年代末达到顶点,此后花了长达十数年的时间,才慢慢下降至与海外市场齐平。大陆目前则连汇率浮动尚未开始,离资本自由流动、以致对资产估值溢价起平抑作用则相去甚远。  二则,以中国台湾地区为例,由于经济增速仍然较高,虽然在上世纪80年代后期至今的20多年其股票估值相对于海外成熟市场不断下降,但仍以高估为略多、低估为略少。其市盈率(PE)、平均市盈率(PB)在过去20年的估值中枢大致分布在20倍、2倍一线,也较当前A股蓝筹股的估值为高。  如此看来,虽然A股未来数十年中,估值下行是必然趋势,但其下行速度也许没有我们想象的那么快,而且,即使继续下行,当前的估值也是在中枢、甚至中枢以下了。  如果A股估值下降,或者说与全球水平接轨的速度,没有上述主流理解所认为的那么快,那么股指上行的可能性就会更大。A股历来投机盛行,在发行制度全面市场化之前,股票的筹码属性虽然在减弱,但仍然存在。温故而知新,一个侧面的数据可以证实A股历史上投机的风气有多么旺盛:同在A股、H股上市的股票的算数平均溢价率虽然在最近两年回到了50%左右(按市值加权的会低一些),但在1998年这个数字曾经一度高达15倍多,2007年接近200%,2010年底小盘股泡沫最盛时则在100%左右,当前仍有近50%。  考虑到蓝筹股当前的估值(1.5倍的PB)、以及估值与成熟市场接轨也许会需要更长的时间,蓝筹股当前的机会远大于风险。而过度质疑估值中枢下降可能为时过早:这也许是把20年以后的逻辑拿到今天,用来解释一个实际上由匮乏的流动性与趋势所主导的市场。

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